动态与观点
截至2020年9月4日，2020年A股已有240家企业实现IPO，首发家数已超去年的203家，其中科创板获通过112家。以新股申购日为统计口径，8月份以来，A股首发企业达63家，创历史单月新高。在8月20日，12家IPO上会企业同日过会，刷新了今年单日过会数最高记录。今年科创板融资规模最大的科创板IPO企业——中芯国际，从6月1日上市申请获受理到正式鸣锣上市，仅用了46天，跑出了科创板IPO新速度。在目前的IPO审核形势下，审核速度不但快，且审核通过率也非常高，科创板尤为如此。科创板接近100%的审核通过率让很多发行人和中介机构有了一种错觉：注册制下IPO是否真的没有门槛，只需要信息披露就不需要其他条件了？
9月1日，上海证券交易所科创板股票上市委员会（下称“上市委”）公告了2020年第68次审议会议情况，不同意精英数智科技股份有限公司（下称“精英数智”）首发上市申请。精英数智成为今年首家被否的科创板企业，系今年第4家上会被否的IPO企业。精英数智作为科创板IPO的反面教材向广大企业和投资人表明：不是什么样的公司都可以IPO，更不是什么样的企业都可以申请科创板IPO。本文希望通过分析这家企业IPO的失败的原因，以进一步明晰注册制下科创板IPO的底限，以对其它拟科创板IPO企业有所裨益。
精英数智被否的原因
（一）公司基本情况
根据招股说明书的披露，精英数智（下称“发行人”）是一家为煤炭等高危行业提供以自主软件为主的安全生产监测及管理整体解决方案的高新技术企业，产品和服务面向煤矿等高危行业企业、安全监管部门、保险及安全服务机构。发行人自主软件产品需以系统集成的方式完成交付，配套软硬件、安装施工等内容与发行人自主软件共同构成发行人为客户提供的整体解决方案的组成部分。
根据招股说明书披露，发行人主要经营情况和业务模式如下：
1. 核心技术占销售比例突增：报告期（2016年、2017年、2018年及2019年1-6月）内，发行人依托核心技术产品（自主软件）为核心产生的安全生产风险智能监测业务收入分别为9,244.50万元、11,205.27万元和22,429.11万元，占营业收入的比例分别为28.38%、31.13%和64.57%。尽管发行人认为其自主研发的软件技术研发水平很高，但在2019年之前，核心技术占销售的比例只有30%左右，而2019年突然提高至65%，这样的变动趋势也令人迷惑。
2. 煤炭行业占主营业务比例激增：报告期内，发行人主营业务收入金额分别为16,106.69万元、21,063.34万元和25,321.50万元，其中来自煤炭企业的收入分别为10,638.85万元、13,599.71万元和23,022.40万元，占主营业务收入的比例分别为66.05%、64.57%和90.92%。煤炭行业的占比在2019年突然提高至90%以上，发行人自己认可公司存在经营业绩受煤炭行业监管政策影响较大的风险，这一问题也引起了交易所的关注。
3. 发行人收入主要来自山西省：发行人来自山西省的收入金额分别为15,119.81万元、19,935.35万元和23,261.69万元，占当期主营业务收入的比重分别为93.87%、94.64%和91.87%。虽然山西省确为煤炭大省，发行人依靠山西煤炭企业起家没有问题，但是报告期内发行人在山西的销售区域比例没有任何改进和优化，如果山西省客户对公司产品需求量下降或者公司在山西省市场份额下降，将对公司的生产经营活动产生不利影响。
4. 应收账款逾期金额占比高：公司应收账款余额分别为11,627.27万元、24,421.75万元和27,039.08万元，应收账款逾期金额分别为8,721.05万元、14,078.99万元和16,781.68万元，占应收账款余额的比例分别为75.01%、57.65%和62.06%。如果未来公司受经营情况变化或市场环境波动影响，回款周期不断延长，应收账款逾期款项金额持续提高，可能会导致公司的运营资金被占用，资金流转压力大。对于一个收入只有2亿元左右、净利润只有5000万元左右的企业来说，这样规模的应收账款以及应收账款逾期占比非常的危险。
5. 发行人采取直销模式销售商品和提供服务：直销模式又分为两种情形，一种是公司独立开拓市场并获取订单，另一种是公司与项目服务商合作开发项目，发行人支付项目服务商费用，项目服务商协助发行人拓展新的市场。2017年至2019年，发行人有项目服务商参与的项目收入占营业收入的比例分别为：65.10%、91.83%、90.56%；这个问题不简单的为业务来源和业务独立性问题，而是更深层次的经营合规性问题和灰色地带的商业贿赂问题。
（二）上市委会议重点关注的问题
1. 发行人经营合规性问题
（1）分析采用项目服务商方式开展业务的商业合理性，选取典型案例说明与项目服务商建立合作关系、确定双方分工及收费的具体流程；
发行人就此问题反馈如下：
根据发行人在审核中心意见落实函的回复，项目服务费与最终达成的销售交易价格无关，项目之间服务费差异较大的原因是：发行人项目服务费一般以项目毛利率、所属区域的市场竞争情况、市场成熟度和项目实施工作量及复杂度为依据确定费用:
“由于政策驱动，煤矿的安全生产风险智能监测业务的需求快速增长，为快速占领市场，发行人部分业务通过项目服务商获取客户；同时因受服务人员数量及服务地域限制，发行人会将部分工程实施服务，包括基础施工、软硬件调试和运维服务等交给项目服务商完成。”
（2）说明是否已建立与项目服务外包业务相关的内部控制制度，包括对外包服务商的资质要求、选择流程、与回款相关义务的落实、避免在合作过程中发生体外资金循环、商业贿赂及不正当竞争等情况。
发行人在反馈回复中披露其制定了《项目服务费管理办法》用于规范项目服务商的评定、合同签订、服务成果确认、付款审批等流程。项目服务商作为供应商的一种类型，与发行人硬件设备供应商、其他服务供应商执行相同的内部控制制度。发行人制定了《供应商绩效考评及管理办法》、《关于工程和研发的外包管理规定》和《项目服务费管理办法》等体系文件对项目服务商选择、合同签订、项目服务成果确认和项目服务商管理等事宜进行规范。
上市委员会关注的以上两个问题，不仅仅涉及业务来源的问题或者简单的业务独立性问题，而是涉及更深层次的发行人经营合规性问题和灰色地带的商业贿赂问题。尽管发行人、控股股东、实际控制人、董监高在招股说明书中作出相关承诺：不存在直接或者通过项目服务商模式进行商业贿赂、利益输送的行为。然而从最终结果可以看到，几轮反馈过后，上市委对发行人的上述商业模式及内控制度仍持怀疑态度，上市委依旧认为：发行人未能充分披露项目服务商所提供服务的内容、项目服务费的计费标准及确定方式，与项目服务商合作的相关内部控制不够健全，项目服务费与销售合同金额之间不具有稳定的量化关系。也许一家企业在行业及财务问题上是否符合发行上市标准这些问题还尚且可能存在争议和一定的讨论空间，但一旦经营的合规性受到质疑，IPO申请被直接否决掉的局面就难以有回旋的余地了。
2. 发行人独立持续经营的能力
请发行人代表：（1）说明在发行人部分主要客户已呈现诸多信用风险、期末应收账款余额中逾期款项占比较高的情况下，发行人对资信状况恶化客户应收账款的坏账准备计提是否充分，是否符合企业会计准则的相关规定，与同行业可比公司相比是否存在重大差异；（2）说明发行人是否对应收账款逾期风险采取了有效的应对措施，发行人控股股东、实际控制人是否已采取有效措施避免发行人由于已存在应收账款计提坏账准备不充分而可能遭受损失的风险；（3）说明发行人、控股股东、实际控制人、董监高、发行人员工及前述主体的关联方是否与相关客户、第三方达成任何未披露的约定。
截至2020年5月31日，发行人客户中共有 99 家处于失信状态（含列为失信被执行人、超过 1,000 万元诉讼被法院强制执行和被申请破产重组，以及控股股东和实际控制人被申请破产重组的情形），其中，国有企业 56 家，民营企业43家。
发行人解释：煤炭企业普遍具有资产规模大、销售收入高的特点，且半数以上为国资背景企业，偿付能力较高。在合同签订过程中，通常不会直接考虑客户自身的资信状况，而主要关注对合同条款的风险审查，这是由发行人客户所处行业特性所决定的。部分客户存在失信情况并不表明其不具备合同履约能力，该等客户均处于正常经营状态。故发行人与存在失信情况的客户签订大额销售合同并不能表明相关内部控制制度未得到有效执行。
发行人的应收账款规模持续增长，且出现经营性活动现金流量净额低于净利润的情形。如果发行人未能及时筹措资金或者应收账款不能及时收回，将面临资金短缺的风险，其持续经营能力的确令人担忧。此问询问题是针对发行人客户存在的信用问题，进一步关注到应收账款的坏账准备计提以及针对应收账款逾期风险采取应对措施，同时上市委还质疑了发行人披露信息的真实、完整性。
请发行人代表：（1）结合山西省煤炭行业安全生产信息化建设的总体情况，说明发行人在报告期内占主营业务收入比例较大的安全生产风险智能检测业务是否将大幅回落，分析该等变化是否对发行人持续经营能力构成重大不利影响；（2）结合2020年上半年业务的实际情况及对2020年全年业务收入的展望，说明发行人未来业务变化的前景，分析在市场空间可能收窄的情况下，以募集资金投入“安全生产智能感知系统产业化项目”的必要性。
山西省是全国煤炭大省，煤矿数量多、煤炭产量大，发行人作为面向煤矿等高危行业的山西本土企业，经营活动主要围绕山西省开展。报告期内，发行人主营业务收入金额分别为 16,106.69 万元、21,063.34 万元和 25,321.50 万元，其中来自煤炭企业的收入分别为10,638.85万元、13,599.71万元和 23,022.40 万元，占主营业务收入的比例分别为66.05%、64.57%和90.92%。其中来自山西省的收入金额分别为15,119.81万元、19,935.35万元和23,261.69万元，占当期主营业务收入的比重分别为93.87%、94.64%和91.87%，发行人存在明显的市场区域性风险。如果山西省客户对于公司产品需求量下降或者公司在山西省市场份额下降，将对公司的生产经营活动产生不利影响。
报告期内，公司营业收入的增长主要受益于煤炭行业监管政策的出台，随着本轮煤炭行业安全生产信息化建设的逐步完成，如后续短期内国家或山西省未出台新的政策要求，将对公司经营产生不利影响；如果未来国家及相关省份产业政策、监管规定发生对公司不利的变化，而公司不能在经营和产品技术上及时调整以适应相关政策的变化，也会对公司的经营产生不利影响。
此问题关注到发行人安全生产风险智能检测业务稳定性，进而进一步关注发行人募投项目的必要性，实质上仍是关注发行人的持续经营能力。
3. 发行人是否符合科创板定位
请发行人代表说明：（1）自身地理信息系统的核心GIS平台作为核心技术的产品特点，是否存在较高进入壁垒、是否存在相关专利保护或需要面对竞争对手通过专利保护形成的进入壁垒；（2）是否在地理信息外部供应商的基础操作系统基础上进一步做行业应用开发；（3）开发过程中是否与大部分商业化的地理信息系统一样，需要大量人力现场标记和采集信息。
此问题关注到发行人的技术壁垒问题，关注发行人的技术是否符合科创板定位，主要是关注发行人所处行业及其技术发展趋势、核心竞争力及其科技创新水平。
拟上市公司应重点关注或改善的问题
（一） 重点关注的法律问题
除文章前面部分反复提及的经营的合规性问题外，股权权属不清晰、同业竞争、关联交易等法律问题通常代表的是不应触及的红线，也是审核部门的关注重点，此类问题亦应在报告期外提前解决。
1. 经营的合规性
（1）业务资质
资质问题一般存在两种情况：一种是尚未取得相关的经营资质，另一种是超越资质许可的范围从事经营活动。
通常发行审核部门对资质问题关注的要点是：发行人在取得相关资质前开展经营的情形；是否存在后续被要求整改或行政处罚等影响业务持续运行的风险；在取得经营资质前从事经营活动对发行人可能产生的影响及潜在风险；相关内部控制制度是否健全有效、能保证公司合法合规经营。
拟上市公司应进行严格核查，若确实存在业务资质不完备的情况，应尽早采取补救措施：补办资质，取得主管部门合规证明，控股股东、实际控制人出具兜底承诺函。
（2）业务模式
业务模式问题关系到发行人客户的真实性，从而可以延伸推导至与该等客户未来合作的可持续性。精英数智被否其中一个不可忽视的原因就是发行人销售模式的定价方式不能形成稳定的量化关系，被上市委怀疑存在商业贿赂的潜在风险。劳务、成本费用难以量化的情况下，经营的合规性也就同样很难得以证明。
2. 股权清晰
股权结构清晰、稳定、规范是发行上市的核心要求，发行人要保证入股及转让程序的合法性。报告期内入股的新股东，都要详细核查：股权中有没有代持，有无特殊的利益安排；特殊身份的不适合持股（公务员，国企的高管不持有下属企业股份等）。
（1）股权代持问题
根据《首次公开发行股票并上市管理办法（试行）（2020修订）》规定：股权代持是不允许在IPO中出现的。
（2）对赌协议的问题
原则上要求发行人在申报前清理，但同时满足以下要求的可以不清理：一是发行人不作为对赌协议当事人；二是对赌协议不存在可能导致公司控制权变化的约定；三是对赌协议不与市值挂钩；四是对赌协议不存在严重影响发行人持续经营能力或者其他严重影响投资者权益的情形。
（3）对于控股股东、实际控制人持有的发行人股权出现质押、冻结或诉讼仲裁的情况
应予以充分披露上述情形并说明原因、相关股权比例、利益相关方的基本情况、质权实现情形，控股股东、实际控制人的财务状况和清偿能力，以及是否存在股份被强制处分的可能性、是否存在影响发行人控制权稳定的情形等。
对于被冻结或诉讼纠纷的股权导致发行人控制权存在不确定性的，保荐机构及发行人律师应充分论证，并就是否符合发行条件审慎发表意见。
3. 出资真实、充足
发行人的注册资本应依法足额缴纳，发起人或者股东出资的资产的财产权转移手续已办理完毕。发行人历史上存在股东未全面履行出资义务、抽逃出资、出资方式等瑕疵的，应当在申报前依法采取补救措施。
4. 同业竞争
同业竞争问题是上市审核部门的大忌，虽然在科创板规则中开了一个小小的口子，但仍应慎重对待。在“竞争”关系上，监管机构的区分态度也比较明显，与大股东的关系不仅需要详细解释，最好进行实际的处理；而大股东之外的关系包括其旁系亲属，只要独立性说得清，论证不属于同业竞争则较为容易。
（1） 同业竞争的核查范围
中介机构应当针对发行人控股股东(或实际控制人)及其近亲属全资或控股的企业进行核查。
（2） 判断原则
《科创板首次公开发行股票注册管理办法》规定：“实际控制人及其控制的其他企业间不存在对发行人构成重大不利影响的同业竞争。”该规定明确了同业竞争范围主要是实际控制人及其控制的其他企业，且明确了仅在存在“构成重大不利影响的同业竞争”才会影响发行条件。
判断是否构成重大不利影响要求结合：竞争方与发行人的经营地域、产品或服务的定位，同业竞争是否会导致发行人与竞争方之间的非公平竞争，是否会导致发行人与竞争方之间存在利益输送，是否会导致发行人与竞争方之间相互或者单方让渡商业机会情形，对未来发展的潜在影响等方面进行分析，如果竞争方的同类收入或毛利占发行人该类业务收入或毛利的比例达30%以上的，如无充分相反证据，原则上应认定为构成重大不利影响。但是此处对于“同类”的认定标准的把握仍然存在一定的灵活性。
（3）解决方案
若想要解决同业竞争的问题，拟上市企业与中介机构应积极制定解决方案：
a. 收购合并
若关联方的资产相对优质，那么拟上市公司可以将这部分资产通过收购合并的形式装入拟上市公司主体中。这既能解决同业竞争的问题，又可以扩大拟上市公司的资产及业务规模。
b. 资产、股份转让
若拟上市公司觉得关联资产并不是特别优质，不愿意将其收购，那么关联方可以将这部分资产转让给与上市公司不存在关联关系的第三方。同时关联方也可以将持有的拟上市公司股份转让出去，使得自身不构成与拟上市公司的关联关系。
c. 停业或注销
若没有合适的受让方愿意接受该部分资产或因其他原因不采用资产转让时，还可以将这部分业务进行注销或停业处理，或改变其经营范围，放弃竞争业务。
d. 承诺协议
拟上市公司应在有关股东协议、公司章程等文件中规定避免同业竞争的措施，并在申请发行上市前取得控股股东同业竞争方面的有效承诺，承诺将不以任何方式直接或间接地从事或参与和拟上市公司竞争的任何业务活动。
e. 资产托管
竞争企业可通过将关联资产托管给拟上市公司，待成功上市后将这部分资产转让或托管给上市公司。在实践中也不少采用，但证监会对此的审查往往较严。
5. 关联交易
关联交易有两个重要问题，一个是是否对关联方存在重大依赖，另一个问题是影响到财务数据的合理性和真实性，即发行人可能通过关联方来做业绩。
关联交易在解释时有两个目标和方向，一个是必要性，一个是公允性。
（1）关于关联方认定
发行人应当按照《公司法》《企业会计准则》和中国证监会的相关规定认定并披露关联方。
（2）关联交易的必要性和公允性
发行人应披露关联交易的交易内容、交易金额、交易背景以及相关交易与发行人主营业务之间的关系；还应结合可比市场公允价格、第三方市场价格、关联方与其他交易方的价格等，说明并摘要披露关联交易的公允性，是否存在对发行人或关联方的利益输送。
对于关联交易对应的收入、成本费用或利润总额占发行人相应指标的比例较高(如达到30%)的，发行人应充分说明并摘要披露关联交易是否影响发行人的经营独立性、是否构成对控股股东或实际控制人的依赖，是否存在通过关联交易调节发行人收入利润或成本费用、对发行人利益输送的情形；此外，发行人还应披露未来减少与控股股东、实际控制人发生关联交易的具体措施。
(3)发行人应当披露章程对关联交易决策程序的规定。
已发生关联交易的决策过程是否与章程相符，关联股东或董事在审议相关交易时是否回避，以及独立董事和监事会成员是否发表不同意见等。
6. 其他
(1) 发行人的涉诉情况
应当在招股说明书中披露对股权结构、生产经营、财务状况、未来发展等可能产生较大影响的诉讼或仲裁事项，包括案件受理情况和基本案情，诉讼或仲裁请求，判决、裁决结果及执行情况，诉讼或仲裁事项对发行人的影响等。
(2) 发行人报告期内存在应缴未缴社会保险和住房公积金
应当在招股说明书中披露应缴未缴的具体情况及形成原因，如补缴对发行人的持续经营可能造成的影响，揭示相关风险，并披露应对方案。保荐机构、发行人律师应对前述事项进行核查，并对是否属于重大违法行为出具明确意见。
（二） 重点关注的财务问题
1. 公司的持续经营能力
具有持续经营能力是企业上市的一项基本要求，公司的商业模式是否适应市场环境，是否具有可复制性等决定了企业的扩张能力和快速成长的空间。公司的营业收入或净利润对关联方是否存在重大依赖，是否主要依赖税收优惠、政府补助等非经常性损益，客户和供应商的集中度如何，是否对重大客户和供应商存在重大依赖性等影响公司发展前景、盈利质量的情况是短期内不能改变，因此也需要拟上市公司提早引起重视。
2. 降低重大财务风险
在企业财务风险控制包括不存在重大偿债风险；不存在影响持续经营的担保、诉讼以及仲裁等重大或有事项；不存在为控股股东、实际控制人及其控制的其他企业进行违规担保的情形；不得有资金被控股股东、实际控制人及其控制的其他企业以借款、代偿债务、代垫款项或者其他方式占用的情形。
3. 改善内部控制环境
科创板企业由于处于初创阶段，各方面发展还不成熟，管理层对于内部控制的重视程度不够高，改善内部控制环境成为了企业长期稳定发展的迫切需要。营造重视内部控制的企业文化，为内部控制体系设置严格的规范和标准，采取恰当的风险防范措施都可以在一定程度上改善企业的内部控制环境。
结语
拟上市企业应全面审慎的正视自身情况，避免“带病闯关”申报的侥幸心理，严格对标上市标准，加强自身规范经营和内控管理等，合理安排上市申报工作。
